태산명동서일필로 끝난 공매도 소동

예고되었던 바와 같이  개인이 큰 손해를 본다는 공매도의 근본적 개혁안이 공매도의 담보 비율과 상환기한을 개인과 기관(외국인)을 동일하게 하겠다는 것으로 발표되었다.    이런 작은 제도의 변화를 대통령이 무슨 큰 일이라도 하는 양 연일 강조했다니 황당하기 그지없다.

공매도란 무엇인가? 공매도는 주식시장이 효율적이란 가정 (Efficient Market Hypothesis)이 깨어지는 예외적 상황에 대한 투자 전략이다.  주식 투자자들은 기본적으로 자기가 산 주식이 오를 것이라는 기대에서 투자를 한다. 이것이 롱 포지션 (Long Position)이다.  반대로 공매도는 주식이 단기간 (상환 기한 이내)에 크게 하락할 것이라는 기대를 갖고 하는 투자다. 대부분의 투자자들 즉 시장의 기대와 정 반대의 전망을 갖고 하는 투자다. 

이런 투자 전략이 맞아떨어지는 상황은 크게 두 가지의 경우다. 해당 주식의 기업이 부정한 방법으로 주가를 올려놓은 경우다. 분식회계나 기술의 과장의 경우가 이에 해당한다.  Hindenburg Research 회사는 2018년 중국 전기차 회사 NIO가 실제보다 생산및 판매량을 부풀렸다는 회계 부정 의혹을 폭로했고 주가는 폭락했다. 2019년 WeWork의 회계부정 의혹, 그리고 미국의 전기차 회사  Rivian의 전기 트럭의 기술이 실재하지 않고 실적도 부풀려졌다는 폭로를 했고, 혈액 진단 기술이 있는 것처럼 사기를 친 Theranos의 사기 혐의를 폭로하기도 했다.  이처럼 전문적 회사들이 기업의 회계 부정이나 기술 허위 과장으로 시장의 주식이 과대 평가된 경우 이들 회사는 폭로와 함께 공매도를 걸어서 이익을 취한다. 이 경우 공매도로 큰 돈을 벌지만 추후 투자자들의 피해를 예방하고 기업의 책임이 강화되는 순 기능을 하게 된다.  이런 예외적 경우의 단기 하락에 베팅하는 공매도는 기업의 숨겨진 내부 정보를 습득하고 분석할 수 있는 전문적인 리서치 회사들이나 가능한 일이고 지극히 예외적인 경우다. 

또다른 경우는 해당 회사가 어떤 부정을 저지르지거나 시장을 교란하는 과장된 정보를 유통시키지 않았더라도 시장이 과민하게 반응해서 주가가 과도하게 올랐기에 곧 큰 조정이 있을 것이라는 기대가 있을 경우다.  거시 경제적 변화로 증시가 하락장으로 조정될 것이라는 기대를 남들보다 먼저 하는 경우다.  이 경우도 효율적 시장이란 가설이 적용되지 않는다는 예외적 경우라서 일반 투자자들은 취하기 힘든 경우다.  월가에 공매도 전문가로 잘 알려진 헤지펀드 운영자 짐 채노스 (Jim Chanos)가 공매도 펀드 운영을 포기하기로 했다. 엔론의 회계부정을 감지하고 공매도로 큰 돈을 벌었지만 테스라의 주가가 과도하게 올랐다는 기대로 공매도에 투자했다가 큰 손실을 보아서 헤지펀드의 운용자금이 2008년 60억달러에서 최근 2억불로 30분의 1로 쪼그라들었기 때문이다.  이처럼 시장의 대부분의 투자자의 믿음이 틀렸다는 가정 하에 할 수 있는 투자가 공매도이다. 

개인들이 기관들의 공매도 투자 행위를 비난하는 경우는 개인들은 주가가 오를 것을 기대하고 주식을 샀는데 기관들의 공매도 투자로 주가가 오르지 못하거나 내렸을 경우다. 투자의 포지션이 개인의 롱 포지션과 공매도 투자자의 숏 포지션으로 갈렸을 경우이고 숏 포지션이 적중했을 경우다. 여기서 개인과 기관의 이해가 가장 첨예하게 충돌한다. 따라서 개인과 기관의 공매도 조건 (담보 비율과 상환기한)의 차이는 큰 영향을 미치지 못한다. 어차피 개인은 롱 포지션으로 공매도를 하지 않고 있기 때문이다.   그런데 공매도 조건의 동일화가 무슨 기울어진 운동장을 평평하게 했다는 것인가?

상환조건의 차이는 개인과 기관이 같이 공매도를 참여하는 경우 이슈가 될 것이다. 개인이 공매도의 입장을 취했으면 기관이 공매도를 더 적극적으로 대량으로 투자해주는 것이 자신의 이해에 부합하기 때문에 기관에게 유리한 공매도 조건이 개인에게 피해를 줄 일이 없다.  아주 극단적인 예외의 경우를 상정할 수 있다. 공매도 기한의 차이로 인해 개인의 기한인 90일 동안은 해당 주식이 내리지 않아서 개인은 손실을 보았지만 그 이후에 기관의 기한인 1년 내에는 주식 가격이 내려서 공매도 투자자들만 돈을 버는 경우다. 이는 주식의 가격이 내릴 시점의 예측이 틀렸을 뿐이지 (개인이 너무 일찍 공매도에 들어간 것이다) 기관이 개인 투자자들의 손실을 유도한 것이 아니다.  기관도 공매도 투자 기간 내에 가능한 빨리 주식 가격이 내려서 조기에 이익을 실현하는 것이 유리하기 때문이다.  

기본적으로 개인투자자들이 공매도로 손실을 보았고 공매도 투자자들을 비난하는 경우는 주식에 대한 포지션 (가격 변동의 방향성에 대한 기대)이 다른 경우다.  이 경우 기관의 경쟁력은 해당 기업에 대한 정보의 접근성과 자본력의 차이이다. 즉 기울어진 운동장의 원인은 공매도의 융자나 상환 조건이 아니다. 

외국에서 공매도 조건이 동일한 것은 외국의 개인도 전문 투자자들이기 때문이다. 일반 투자자들이 공매도에 투자하는 일은 근본적으로 효율적 시장의 가설, 대중의 지혜에 반하는 투자로 내부 정보가 따로 없는 한 위험한 행위다.  위에서 설명한 대로 전문 헤지 펀드도 공매도로 망한다. 그리고 손실은 회계 부정으로 부풀려지거나 과도한 버블로 인한 고가 주식의 매입으로 발생한 것이지 공매도 투자자들의 조작에 의한 것이 아니다. 

근본 원인과 별로 관계도 없는 공매도 조건의 획일화를 갖고 무슨 공매도 제도의 근본적 개혁인양 내세웠다. 이 획일화는 신용조건이 다른 고객을 동일하게 대우하라는 것으로 금융시장의 근본 운용 원칙을 이탈한 것이라서 지금까지 채택되지 않은 것이지 이 간단한 획일화를 몰라서 못하거나 이해집단이 반발해서 못한 것이 아니다.  

경제를 포퓰리즘으로 정치화 하면 우민정책이 양산된다.  국민과 투자자들이 원숭이들이라고 조삼모사의 제도 변경을 개인이 손해보지 않는 "근본적 개혁"이라고 내놓았다.  어이가 없다.  금융 당국의 그 어떤 정책 전문가도 대통령의 불호령에 제동을 걸지 못했다는 것이 이번 사태가 보여주는 우리 정치의 실상이다.  그것은 윤 대통령의 한계의 또다른 노출이다.  

이병태의 자유주의 대한민국/경제지식네트워크(FEN) 뉴스레터