1) 레짐 체인지란 무엇인가?
변화된 세상
“레짐(regime)은 어떤 룰이나 규칙을 의미하며 일종의 패러다임이나 사회 구조를 의미하기도 한다. 이제 세상에는 새로운 규칙이 등장했고, 시장은 지금까지 따르던 이전 규칙을 폐기하고 새로운 규칙에 적응하고 있다.”
블랙록(BlackRock)은 4분기 전망 리포트로 ‘Markets are playing catch-up to the new regime’을 발간했다. 드디어 시장이 새로운 룰(new regime)을 쫓기 시작했다는 것이다. 레짐(Regime)은 어떤 룰이나 규칙을 의미하며 일종의 패러다임이나 사회 구조를 의미하기도 한다. 이제 세상에는 새로운 규칙이 등장했고, 시장은 지금까지 따르던 이전 규칙을 폐기하고 새로운 규칙에 적응하고 있다.
시장이 마주한 새로운 규칙(new regime)은 무엇인가? 이전의 고점이 계속 낮아지는 금리 패턴이 깨진 것이다. 30~40년 간 이어져 온 패턴을 깨고 국채 금리는 이전의 고점을 깨고 높아지고 있다. 최근 10년물 국채 금리는 장중 5%를 돌파하기도 하며 16년 전 수준의 금리를 넘어섰다. 최근 소폭 안정되는 모습을 보이고는 있으나 근 20년간의 저금리 시대와 이전부터 이어져 온 패턴을 깨고있다.
팬데믹으로 인해 발생한 인플레이션은 뉴 리즘의 계기가 되었다. 작년, 전미경제학회(AEA)의 인터뷰에서 래리 서머스(전 재무부장관)는 ‘팬데믹이 모든 걸 바꿨다. 구조적 장기침체는 2차 세계대전 이후 때처럼 오지 않는다. 코로나19에 정부 부채 상당히 증가한 상황이며 미중 경쟁, 고령화, 신재생 에너지 투자 등으로 인해 GDP 부채비율 35~40%p 가량 증가했다.’고 언급했다. 서머스는 장기침체를 주장해왔던 대표적인 비관론자였다. 그렇기에 장기침체가 아닌 새로운 시대(new regime)를 준비해야 한다는 선언이 시장에 충격을 준 것이다. OAKTREE의 하워드 막스는 이를 ‘Sea Change’라고 표현하기도 했다. 단어는 다르지만 일부 전문가들은 이제 세상의 패러다임(regime)이 변화하고 있음을 직감한 것이다.
역사적 변곡점에 서있는 지금
“2022년 11월 시황세미나에서 당사는 ‘이제부터 비효율, 고비용의 세계가 시작된다’고 보았다. 비효율, 고비용은 필연적으로 일정량의 인플레이션을 품게 된다. 세계 패권을 유지하기 위해 미국이 선택한 희생이라고 할 수 있다.”
2022년은 주식과 채권 시장 모두 어려움을 겪었던 해였다. 1788년 이후 최악의 수익률을 보인 국채 10년물의 경우 234년만에 최악의 해를 보냈다. 금융위기 이후 첫 뱅크런이라고 할 수 있는 SVB 사태도 국채의 평가 손실로 인해 발생했으며, 채권 시장의 어려움을 보여주는 대표적인 사건이었다.
주식시장도 예외는 아니었다. S&P500 하락률을 계산했을 때, 2000년 이후로는 처음으로 일일 하락률 최대를 기록했고, 1974년까지 돌아가야 나타났던 수준이다. 또한, 하루에 1% 이상 하락한 일수가 역대 세 번째로 많았던 해이기도 하다. 가장 많은 하락 일수를 기록한 해는 2008년이었고, 두 번째는 2002년으로 집계된다. 2022년은 비관으로 가득한 해였다.
2022년 11월 시황세미나에서, 당사는 ‘이제부터 비효율, 고비용의 세계가 시작된다’고 보았다. 패권전쟁 때문에 미국이 중국에서 싸게 들여오던 물건들, 특히 첨단기술과 관련된 항목에 대해 일본 등 다른 국가에서 들여오기 시작했기 때문이었다. 대표적인 대상으로 ‘반도체’가 있다. 이전에 없던 공급망을 만들어야 했기 때문에 시간과 비용이 많이 들게 된다. 1980년대 일본을 누르기 위해 미국이 단행했던 1차 패권전쟁에서도 마찬가지였다.
비효율, 고비용은 필연적으로 일정량의 인플레이션을 품고 있게 된다. 세계 패권을 유지하기 위해 미국이 선택한 희생이라고 할 수 있다. 다만, 실질금리에 인플레이션을 더한 것이 명목금리가 되기 때문에 미국의 선택은 고금리라는 새로운 세상을 불러오게 되었다.
2) New regime, New opportunities
Higher for Longer
“높은 금리라는 새로운 규칙(new regime)이 가져오는 대표적인 기회는 높은 이자(income)이다. … 투자 적격 등급 채권(IG credit)이라도 회사채는 국채보다 안정성이 낮기 때문에 높은 수익률을 보인다. 하지만 최근 두 채권 사이에 스프레드가 감소하는 것이 목격되고 있다.”
시장은 이전처럼 금리가 낮아질 수 없다는 뉴리즘을 받아들이기 시작했다. 작년말부터 올해초까지는 침체가 발생해 금리가 빠르게 낮아질 것이라 예상했다. 하지만 지금은 침체가 쉽게 오지 않을 것이며 높은 금리가 이어질 것을 시장이 받아들이기 시작했다.
새로운 규칙은 새로운 기회를 가져온다. 9월 FOMC 이후 시장은 ‘Higher for longer’에 주목하고 있다. Fed의 추가 긴축(QT)에 대한 예상이 아닌, 일정량의 인플레이션이 남아있기 때문에 일정 금리가 유지될 수 밖에 없다고 보는 입장이다. 높은 금리라는 새로운 규칙(new rigme)이 가져오는 대표적인 기회는 이자(income)와 직결된 채권 시장에서 찾을 수 있다.
신흥국 채권(EM bonds)은 자국통화표시채권(local currency)을 기준으로 했을 때 약 6%의 수익률을 보일 것으로 예측되고 있다. 또한, 외화표시채권(hard currency)을 기준으로 하면 8%대를 상회하는 수익률을 보일 것으로 예측되고 있다. 외화표시채권에는 대표적으로 달러 표시 신흥국 채권이 있는데 통상 달러가 가진 안정성으로 인해 자국통화표시채권보다 낮은 수익률을 보인다. 다만, 이번에는 달러로 오는 손실보다 높은 수익이 보장된다고 보는 것이다.
단기국채(short-term government bonds)도 새로운 기회로 모색된다. 통상 국채는 일반 회사채에 비해 안정적이며 그렇기 때문에 상대적으로 낮은 수익률을 보인다. 투자 적격 등급 채권(IG credit)이라도 회사채는 국채보다 안정성이 낮기 때문에 높은 수익률을 보인다. 하지만, 1992년~2023년 비교 그래프를 확인했을 때 최근 두 채권 사이에 스프레드가 감소하는 것이 목격되고 있다. 국채가 높은 수익률을 보이며 투자 적격 등급 채권과 거의 차이가 없는 수익률을 보이고 있는 것이다. 안전하면서도 높은 이자를 받을 수 있는 채권의 기회가 생겼다.
새로운 규칙이 만들어내는 커다란 흐름
“모두 새로운 기회를 품고 있지만, 대표적으로 저탄소 정책과 금융업의 변화에서 의미 있는 흐름이 나타나고 있다 … 변화의 흐름은 예상하지 못 한 새로운 기회를 만들어낸다.”
규칙의 변화(Regime change)는 커다란 흐름을 만들어낸다.
블랙록(BlackRock)은 변화되는 커다란 흐름을 아래 다섯 가지로 정리했다.
(1) 저탄소정책(Low-carbon transition)
(2) 인구 고령화(Shifting demographics)
(3) 지정학적 경제 경쟁(Geopolitics and economic competition)
(4) 인공지능(Digital disruption and AI)
(5) 금융업의 변화(Future of finance)
각 영역 모두 새로운 기회를 품고 있다. 다만, 인구 구조 변화와 패권전쟁 그리고 인공지능은 이전에 인모스트에서 소개한 바 있기에 이번 레터에서는 저탄소 정책과 금융업의 변화에서 의미 있는 흐름을 소개하고자 한다.
저탄소 정책은 신재생 에너지로의 흐름을 의미한다. 저탄소 정책이 변화시키고 있는 대표적인 산업으로 ‘조선업’이 있다. 조선업은 1964년~1974년과 2002년~2008년 총 2번의 슈퍼사이클이 존재했고 마지막 슈퍼사이클 이후에는 긴 장기침체기를 겪었다. 그리고 최근 다시 슈퍼사이클이 도래했음이 언급되고 있다. 통상 20년 주기로 관찰되는 슈퍼사이클이 예상보다 빨리 찾아온 것이다. 여기엔 저탄소 정책의 일환인 IMO(국제해사기구, International Maritime Organization)의 환경규제가 영향을 주었다. 저탄소 정책을 위해 친환경 선박으로 노후화 된 선박을 교체해야 하기 때문에 선박에 대한 수주가 급격하게 증가한 것이다. 이처럼 변화의 흐름은 예상하지 못 한 새로운 기회를 만들어낸다.
은행업은 딜레마에 빠져있다. 이전까지 은행업은 금리가 높아지면 대표적으로 수혜를 받는 업종이었다. 그런데 지금 금리가 5.5%까지 높아진 상황임에도 주가는 오르지 못하는 모습이 나타나고 있다. 금융업에 본질적 변화가 오고 있다. 구조적으로 사모금융상품(private credit), 그리고 그중에서 직접대출(Direct lending)에 대한 수요가 빠르게 증가하고 있다. 금융위기 이후 은행 대출의 규제가 높아졌고 은행이 제공할 수 있는 자금에 한계가 생겼기 때문이다. 은행은 더 이상 이전의 은행 기능을 못하고 개인들은 투자은행 혹은 일반 기업에게서 대출을 받아간다. 사모대출(private debt) 시장 규모는 매해 증가하고 있다.
사모대출 시장에 관여하고 상품을 제공할 수 있는 기업은 금융업의 변화 속에서 새로운 투자 기회로 활용될 수 있다. 그런 의미에서 인모스트는 이번에 사모대출 시장에 투자하는 상품을 출시한다.
3) 결론
새로운 기회를 놓치지 말아라
“막연히 변화를 두려워하기 보다는 어떤 기회가 있을지 탐색하고 행동하는 모습이 필요하다.”
팬데믹으로 인해 발생한 인플레이션은 고금리라는 새로운 세상을 가져왔다. 이전의 규칙을 생각해본다면, 침체가 발생해 금리 인하가 나타났어야 했지만 침체는 발생하지 않았고 시장은 이를 받아들였다.
대표적인 비관론자인 래리 서머스(전 재무부장관)는 장기침체가 아닌 새로운 시대(new regime)를 준비해야 한다고 선언했으며, 오크트리의 하워드 막스도 ‘Sea Change’로 변화가 오고 있음을 표현했다. 그리고 이제 시장도 이를 받아들이며 고금리라는 새로운 규칙(new regime)에 적응해가고 있다.
블랙록(BlackRock)은 5가지 커다란 변화와 투자의 기회를 언급했다. (1) 저탄소정책(Low-carbon transition), (2) 인구 고령화(Shifting demographics), (3) 지정학적 경제 경쟁(Geopolitics and economic competition), (4) 인공지능(Digital disruption and AI), (5) 금융업의 변화(Future of finance)이다.
저탄소 정책으로의 변화는 조선업의 슈퍼사이클 주기를 앞당겼다. 금융업의 변화는 사모대출시장의 발전을 가져오고 있다. 그 외에도, 인구 고령화는 헬스케어에 대한 관심이 높아지게 만들고 있다. 지정학적 경제 경쟁으로 현재 발생하고 있는 미국의 패권전쟁은 공급망 재편에 대한 투자 기회로 이어진다. 인공지능은 생각보다 빠르게 비즈니스화되며 필요한 하드웨어와 소프트웨어를 제공할 수 있는 기업이 수혜를 입을 것으로 보인다.
새로운 규칙은 높은 불확실성을 내포하고 있다. 아무도 경험해본 적 없는 환경이기 때문이다. 다만, 투자를 계속 이어나가고자 하는 투자자라면 막연히 변화를 두려워하기 보다는 어떤 기회가 있을지 늘 탐색하고 행동하는 모습이 필요하다.
- 본 내용은 2023년 10월 11일에 진행된 인모스트투자자문의 시황세미나를 토대로 작성되었습니다
