🧬시총 5위 회사가 이 속도로 크는데 무슨 걱정을(&퀀트 선생님 인터뷰)

구독자님, 오늘도 건강한 주식 맛집, 앤츠랩입니다. :)

2700.  약 두 달 째 코스피가 2700포인트를 축으로 움직이고 있습니다. 아래로는 2614, 위로는 2771포인트를 왔다갔다. 22일엔 2710포인트로 마감했습니다. 방향성 예측은 여전히 쉽지 않은데요. 일단 전쟁(러시아-우크라이나)만 해도 불확실성이 어느 정도 반영됐다는 낙관론과 연쇄 충격을 너무 쉽게 생각한다는 비관론이 맞붙고 있습니다.

금리 인상 역시 ‘대충 스케줄 나왔는데 뭘’ 하는 분도 있고, ‘금리 무서운 줄 모르는 철없는 소리’란 분도 있죠. 굳이 좀 낙관론에 힘을 실어보면 1980년 이후 여덟 차례 기준금리 인상 뒤 S&P500 지수는 3개월간 평균 1.5% 상승했다고 합니다. 6개월과 1년 평균 수익률은 각각 5.6%, 10.5%.(신한금융투자) 코스피는 미국 기준금리 인상 6개월, 1년 뒤 각각 10.0%, 7.7% 상승했다네요.

이번 주엔 바이오 종목 중에 큰 이벤트가 있었죠. 코스닥 시총 상위권에 있는 메지온의 임상 실패 소식이 전해진 건데요. 메지온은 지난해 3월 FDA에 단심실증 환자용(폰탄수술) 치료제 유데나필의 품목 허가를 신청했는데 최종 승인 기한을 앞두고 일단 불발. FDA는 1차 지표의 통계적 유효성이 미흡하다고 지적했습니다.

앤츠랩에서도 지난해 한 차례 다룬 적이 있죠. 당시 SK바이오팜(뇌전증 치료제 엑스코프리)에 이어 국내 제약회사가 자체 개발로 FDA 문턱을 넘는 두 번째 사례가 될 가능성이 있다고 썼습니다. 동시에 실패하면 단일 파이프라인인 메지온의 경우 상당한 타격이 불가피하다는 점도 짚었죠.

실제로 소식이 전해지자 주가는 곧장 하한가. 22일에도 하한가를 찍었다가 무상증자(1주당 2주) 소식이 전해지면서 소폭 반등했습니다. 회사 측에 따르면 FDA는 임상을 다시 하라고 제안했다고. 회사도 강한 의지를 보이고 있지만 문제는 시간과 비용이겠죠. 바이오 투자는 확실한 자산 배분을 통해, 감내할 수 있는 비중 내에서 해야한다는 걸 다시 한 번 깨닫습니다.

겸사겸사 오늘은 신약 개발업체와 달리 상대적으로 안정감이 있는 바이오 종목을 골라봤어요. 디저트에선 자산 배분의 중요성을 다시 새길 수 있는 인터뷰를 준비했습니다. 렛츠고!

계획대로 큰다, 삼성바이오로직스

·실적 매년 초고속 성장…백신 덕에 위상도 ↑
·송도 4공장 완공으로 CDMO 초격차 채비
·바이오에피스 완전 자회사화도 중장기 호재

오늘 분석할 종목은 삼성바이오로직스입니다. 앤츠랩에서 정확히 1년 전 한 번 다룬 적이 있는데요. 당시 주가는 74만8000원. 당시 저희 레터에선 보기 드문 ‘개미 5마리’ 평점과 함께 ‘100만원 고지 머지 않았다’는 과감한 제목도 달았습니다. 실제로 지난해 8월 17일과 23일 두 차례 100만원선을 넘어섰으니, 나름 정확한 예측을 했다는 말씀을 드리면서.

하지만 천하의 삼바도 올해 초 조정장은 피해가지 못했습니다. 1월 말엔 70만원 초반까지 밀리기도 했는데요. 지금은 80만원대 초반. 사실 지난해 하반기부터 제약·바이오주 주가는 지지부진. 대장 역할을 했던 셀트리온만해도 20만원 아래로 내려간 뒤 영 회복하지 못하는 상황. 매출 1조원 이상인 제약·바이오 종목 중 최근 1년간 주가가 상승한 건 대웅제약과 바이오로직스뿐입니다. 상당히 선방한 것으로 볼 수 있다는 의미죠.

코로나19 때문에 많은 분이 바이오로직스가 뭘 하는 회사인지 정확히 알게 됐는데요. 지난해부터 모더나의 코로나19 백신 원액을 받아 완제품을 위탁생산(CMO)하고 있습니다. 최근 공급 중인 모더나 백신의 상당수는 바이오로직스의 송도 공장에서 나온 것. 일라이릴리, GSK 등 글로벌 제약사가 개발한 코로나 항체치료제도 생산 중인데요. 쉽게 말해 바이오의약품 원재료를 받아다가, 실제 먹는 약으로 만들어 주는 겁니다.

지난해 바이오의약품 시장규모는 3279억 달러로 전체 제약시장의 37% 정도를 차지하는데요. 비중이 갈수록 커지는 추세. 성장세에 맞춰 위탁 생산 수요도 급증하고 있는데요. 바이오의약품 CDMO(위탁개발생산) 시장 규모는 지난해 128억 달러에서 2026년 203억 달러 규모로 커질 전망(Frost&Sullivan).

성장하는 시장 속에 회사의 위상도 해마다 달라지는 중입니다. 일단 실적이 이를 증명하죠. 바이오로직스의 지난해 연간 매출은 1조5680억원, 영업이익은 5373억원. 사상 최대 기록인데요. 더 놀라운 건 성장 속도입니다. 첫 흑자였던 2017년 이후 연평균 매출 증가율은 36%, 영업이익 증가율은 무려 69%(영업이익률이 2019년 13%→2020년 25%→2021년 34%)

거침없는 질주는 당분간 계속될 가능성이 커 보입니다. 일단 일감 떨어질 걱정이 별로 없습니다. CMO의 성패는 제대로 만들 수 있느냐, 주문량을 맞출 능력이 있느냐 이 두 가지에 달려 있는데요. 사실 로슈, 길리어드 같은 글로벌 빅파마가 맡긴다는 건 충분히 검증이 끝났다는 얘깁니다.

지난해의 경우 약 1조1000억원 규모의 수주를 했는데 대부분은 추가 계약이었습니다. 쉽게 말하면 ‘잘 만드네. 더 만들어줘!’인 거죠.

생산 능력은 이미 세계 1위인데요. 송도 1~3공장을 합쳐 36만4000리터. 지난해 기준으로 글로벌 생산 규모의 23%에 해당합니다. 한때 낮은 공장가동률이 문제점으로 지적되기도 했지만 요즘은 아닙니다. 거의 100% 돌아가는 중. 여기에 빠르면 올해 4공장(25만6000리터)이 문을 열죠. 더욱 압도적인 규모의 경제(삼성 스타일로 초격차)를 실현할 수 있게 되는 겁니다. 유럽에 직접 공장을 지을 거란 얘기(고객이 그쪽에 많으니까)도 흘러나오는 중.

CMO 다음 스텝인 CDO(위탁개발) 부문도 순조로운 성장 흐름을 보이고 있습니다. 바이오의약품의 개발, 공정 설계, 테스트까지 맡는 건데요. 첫 사업을 시작한 2018년 제품 수는 8개였지만 지난해 87개로 증가. 여기에 생산을 더해 결국 CDMO로 진화하는 건데요. mRNA, 세포치료제, 백신 등으로 영역을 넓히는 역할을 할 5·6공장도 곧 첫 삽. 장기적인 그림까지 딱히 지적할 게 없습니다.

최근엔 큰 변화도 있었죠. 삼성바이오에피스를 완전 자회사화 한 건데요. 바이오시밀러(특허가 끝난 바이오의약품 복제약) 제조사인 바이오에피스는 미국 바이오젠과의 합작사. 10년 간의 지분 관계를 정리하고 바이오젠이 보유했던 지분(50%-1주)을 사기로 한 겁니다.

가격은 23억 달러(약 2조8000억원). 국내 증권사가 평가한 바이오에피스의 평균 기업가치가 대략 17조원인데 지분 절반을 3조원도 안되는 돈으로 산 거죠.

‘잘 샀다’는 평가가 지배적인 이유입니다. 그도 그럴 게 바이오에피스는 역시 쑥쑥 크고 있는 바이오시밀러 시장(2021년 100억 달러→2030년 220억 달러)의 기대주입니다. 현재 자가면역질환 치료제 3종, 항암제 2종은 이미 국내외에서 판매 중이고, 안질환 치료제 1종은 곧 출시.

추가로 4종은 임상 3상을 마쳤거나 진행하고 있죠. 실적만 봐도 알짜의 냄새가. 지난해 매출은 8470억원, 영업이익은 1927억원. 전년 대비 각각 9.0%, 32.9% 증가한 수치입니다.

지분을 사기로 한 건 나쁘지 않은데 당장 돈은 없습니다. 수년째 공장 증설 등으로 대규모 투자를 이어가고 있기 때문. 지분 인수도 할 겸, 공장 지을 돈도 더 마련할 겸 3조2000억원 규모(남다른 스케일!)의 유상증자를 하기로 했는데요. 바이오로직스 옆엔 진짜 든든한 형들이 있죠. 최대주주인 삼성물산(43.06%)과 삼성전자(31.22%)가 약 2조1000억원을 출자해 유상증자에 참여하기로.

본업인 CDMO는 계획대로 성장 중이고, 바이오시밀러란 매력적인 보조 날개까지 달았습니다. 좀 더 멀리 보면 신약 개발에 뛰어들 거란 점도 확실하죠. 적어도 이런 완성형 바이오 기업, 국내엔 없었습니다. 고평가 논란(현재 코스피 시가총액 5위)이 꼬리표처럼 따라 다니긴 해도 거품으로 만든 숫자가 아니란 점은 분명해 보이네요.

지난해엔 백신 덕에 미소를 지었지만 코로나 종식, 즉 백신 접종을 덜 하게 되면 백신을 위탁 생산하는 바이오로직스의 실적에도 어느 정도 영향은 있을 듯. 비중이 크지 않기 때문에 타격이라 할 정도는 아닐 것 같네요. 아, 분식회계 이슈는 소송을 통해 결론이 나올 때까진 찝찝한 상태로 남아 있겠군요.(안동제리 에디터님 삼바 회계 이슈 정리 버전도 가능한가요?^^)

결론적으로 6개월 뒤:

아이 이름으로 한 주씩 사 줘야지!

“숫자 말곤 아무것도 믿지 마세요” 

직장인의 꿈이죠. 파이어족. 경제적 자립을 통한 조기 은퇴를 뜻하는 말인데요. 이번 인터뷰의 주인공은 38살에 ‘신의 직장’이라 불리는 대한무역투자진흥공사(KOTRA)에 사표를 던졌습니다. 그래도 될 만한 경제적 자유(약 30억원!!)를 얻었기 때문이죠. ‘입사 첫날부터 퇴사가 꿈이었다’고 하니 정말 꿈을 이룬 건데요.

『할 수 있다! 퀀트 투자』, 『거인의 포트폴리오』의 저자 강환국 작가입니다. 14만명이 구독하는 유튜브 채널 <할 수 있다! 알고 투자>의 운영자이기도 하죠. 그의 투자 전략을 요약하면 철저한 자산 배분과 퀀트 투자입니다. ‘너를 믿지 말고 숫자를 믿으라’는 겁니다.

사실 저(두번의상폐)와는 개인적인 인연도 있는데요. 2014년 독일 장수기업을 취재할 때 코트라 과장으로 큰 도움을 주셨죠. 장수기업을 취재할 게 아니라 당시 과장님을 취재했어야 했는데…. 아무튼 8년 만에 한 사람은 변하지 않은 채로, 한 사람은 완전히 달라진 모습으로 만났습니다.

회사를 나왔으니 아무래도 삶이 많이 달라졌겠죠?

“계산해보니 퇴사한 지 6개월 정도 됐더라고요. 유튜브 촬영, 집필(올해 두 권의 책을 더 출간할 계획), 강연 등으로 바쁘게 지냅니다. 결론부터 말씀드리면 매우 좋습니다. 만나고 싶은 사람만 만나고, 하고 싶은 일만 하는데 수입은 더 많아졌거든요. 늦잠 역시 엄청난 장점이죠.(웃음)”

올해 시장 상황이 그리 좋지 않았는데요. 좀 괜찮아질까요?

“사실 퀀트 투자의 장점이 바로 경기 예측이란 걸 할 필요가 없다는 건데요. 2019년 말에 아무도 코로나를 예상하지 못했잖아요. 석 달 전까지 우크라이나가 레이더에 없었던 것도 그렇고요. 앞으로 어떨지에 대해선 별 관심이 없어요.”

자산 배분을 주제로 책을 내셨어요. 왜 중요한가요?

“잃지 않는 투자가 많이 버는 투자보다 훨씬 중요하기 때문입니다. 버핏의 투자 룰도 첫 번째가 ‘돈을 잃지 말라’는 건데요. 손실을 최소화하면 결국은 수익은 쌓이게 됩니다. 자산 배분을 잘 하면 적어도 잘 벌다가 한 번에 50%씩 손실을 보고 나가 떨어지는 지는 일은 피할 수 있죠.”

기본은 손실 최소화라는 거군요?

“어느 수준을 넘어가면 소위 본전을 찾는 게 불가능합니다. 손실을 최소화하려면 변동성을 낮춰야 하는데요. 화끈하게 먹고, 화끈하게 잃는 것보다 조금 먹고, 조금 깨지는 투자가 장기적으로 훨씬 이롭다는 점부터 이해하라는 거죠.”

그래서인지 책에서나 방송에서나 내내 강조하는 게 최대낙폭(MDD, Maximum Drawdown) 개념인데요.

“우스개소리로 최고점에 사서 최저점에 판다고 하잖아요? 바로 그때 발생하는 손실(최저점/최고점-1)을 말합니다. 예컨대 1990년대 코스피의 최고점은 1994년 1145.66포인트, 최저점은 1998년 277.37포인트였습니다. 최고점에 사서 최저점에 판 사람은 75.79%의 손실을 봤겠죠. 저는 MDD 20%가 상한선이라고 봐요. 그 이상 손실이 나면 대부분 실수를 하게 되죠.”

MDD를 20% 이하로 유지하면서 예금 금리 이상의 수익을 낼 방법을 찾으면 되겠군요.

“그래서 자산 배분이 필요하죠. 크게 정적 자산 배분과 동적 자산 배분으로 나눌 수 있는데요. 정적 자산 배분은 주식, 채권, 실물 자산에 배분할 비중을 정한 뒤 1년에 한 번 정도 그 비중을 재조정하는 방식(영구 포트폴리오)입니다. 예컨대 자산을 4등분해 놓고 1년 뒤 틀어진 비중을 다시 25%로 맞추는 거죠. 흔히 말하는 분산 투자죠.”

동적 자산 배분은 좀 더 자주 사고 파는 건가요?

“그렇죠. 최근 수익이 좋았던 자산의 비중을 높이고, 수익이 안 좋았던 자산의 비중을 줄이는 건데요. 모든 자산이 다 안 좋을 땐 아예 쉬어 가고요. 사고 파는 타이밍을 가격(모멘텀)에 따라 잡을 수도 있고, 계절성이나 경제지표를 보고 할 수도 있는데요. 아무래도 핵심은 모멘텀 전략이겠죠.

모멘텀 전략도 방법이 많겠군요.

“예컨대 한국과 미국 지수 중 최근 12개월간 수익률이 더 높은 지수에 투자하는 상대 모멘텀 전략(월 1회 리밸런싱)인데요. 너무 쉽잖아요. 그런데 1982년부터 지난해까지 이 방식을 썼을 때 연복리 수익률이 얼마인지 아세요? 16.2%입니다. 물론 이 전략은 MDD가 너무 높습니다. 그래서 하락장에선 아예 주식 투자를 피하는 절대 모멘텀 전략을 섞어 쓰는(듀얼 모멘텀) 거죠.”

본인의 투자 전략은 어떤가요?

“일단 주식, 금, 채권, 현금에 4등분하는 영구 포트폴리오가 3분의 1 정도죠. 보통 6개월에 한번씩 조절하는데요. 이중 현금은 시장 상황이 좋을 때만 나스닥 중심으로 투자합니다.”

나머지 3분의 2는요?

“미국 주식과 선진국 주식, 미국 채권의 12개월 수익률을 비교해 비중을 조절하는 듀얼 모멘텀 전략이 절반인데요. 미국과 선진국 중 많이 오른 걸 사지만 둘 다 안 좋을 땐 곧바로 안전자산으로 갈아타는 거죠. 나머지 절반은 조금 더 복잡하게 1, 3, 6, 12개월 수익률로 모멘텀 스코어를 계산해서 공격형 자산과 안전자산을 리밸런싱하는 방법을 씁니다.”

이런 형태의 자산 배분은 아무래도 ETF가 핵심일 텐데요. 좋은 ETF를 고르는 방법이 있을까요?

“지수에 연동된 ETF는 대부분 비슷하니까 딱히 선별이랄 게 없지만 기왕이면 자산 규모가 크고(거래량이 많은), 수수료가 싼 ETF를 택하는 게 좋죠.”

종목 투자는 아예 안 하세요?

“당연히 하죠. 다만 대부분의 종목 투자는 MDD가 50% 이상입니다. 아까 투자의 기본이라 말씀드린 손실 최소화가 안 되는 거죠. 종목 투자를 하지 말라는 게 아니라 자산 배분을 먼저 하고 주식 비중의 일부를 특정 종목에 투자하라는 뜻입니다. 물론 종목을 고를 땐 철저히 숫자에 기반해야 하고요.”

자연스럽게 퀀트 투자 얘기로 넘어가는데요. 워낙 어렵게 느끼는 분들이 많습니다.

“오해가 있지만 사실 초등학생도 이해할 수 있어요. 요리를 아예 못하는 사람한테 김치찌개를 끓여오라고 하면 말도 안 되는 요리가 탄생하겠지만 물 얼마, 김치는 얼마나, 간은 어떻게 레시피를 대략 알려주면 그럭저럭 비슷하게 만들어 내죠.”

백종원 레시피처럼 딱 확실한 답이 있는 건 아니지 않나요?

“재료는 정해져 있으니까 자기에게 맞는 레시피를 찾아가는 거죠. 개별 종목 퀀트의 경우 세 가지 큰 기둥(저평가, 우량주, 성장주)이 있는데요. PER이나 자산성장률, 순이익 증가율 등 각 기둥이 튼튼한지 확인하는 지표가 많습니다. 여러 지표를 자동으로 섞고, 계산해주는 프로그램이 있잖아요. 전략을 세우고, 백테스트를 진행하다 보면 유의미한 결과를 얻을 수 있죠.”

퀀트의 핵심은 숫자인데, 실제 투자할 땐 숫자 외의 정보에 신경을 쓸 수밖에 없는데요.

“그런 정보를 무시하는 게 가장 중요합니다. 전부 투자 성공을 가로막는 노이즈일 뿐이죠.”

회원 대상의 패밀리스터디도 운영 중인데요. 실전 사례를 많이 경험하시겠군요.

“700명 정도의 자산 배분 상황을 받아봤는데요. 100% 현금, 100% 주식, 아니면 현금 50%&주식 50% 이런 분이 많아서 좀 놀라긴 했습니다. 피터 린치 같은 고수의 책을 읽고, 거기 담긴 주장을 계량화하거나 기업 실적을 이용해 복합적인 데이터를 뽑아보는 식으로 연습을 하는데요. 저도 같이 배웁니다.”

by.앤츠랩

Feat. 전부 팔고 공부하는 계기로 삼는 것도 좋은 방법이라며.

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