Advisor Insight (25.04)

1) 결론부터 말씀드리면

2018년 무역전쟁... 이번에는?

최근 시장을 움직이는 주요 키워드는 ‘관세’이다. 트럼프 행정부가 공식적으로 언급했던 ‘미국 해방의 날(관세 발표, 4/2)’ 이후 시장은 나스닥 지수 기준으로 전일 대비 5~6% 급락 및 12% 급등하는 등 전례없는 변동성을 보여주고 있다. 그만큼 시장은 정책에 대한 기대와 실망이 반복되고 있는 모습이다. 이러한 모습은 2018년 무역전쟁 당시에도 보여졌다.

2018년 무역 전쟁 당시 시장에는 희망(합의)과 절망(추가 관세)이 반복되었고, 경기 침체는 없었으나 관세가 시장에 큰 영향을 미쳤다. 2018년 1월 22일 일부 품목에 대한 관세 부과를 시작으로 미국 시장은 불안정한 상승과 하락을 반복했고, 결국 당해 12월 1일 미-중 90일간 관세 유예 소식과 함께 전저점을 깨며 급락하는 것으로 한 해를 마무리했다. 그 이후 2019년~2020년까지도 관세 정책은 시장에 변동성을 만들어냈다. 당시 연준의 금리 인하 결정을 통해 2019년 경제 회복이 나타나 시장이 살아나기 시작했으나, 트럼프 1기 동안의 미국 재정정책·무역정책 불확실성 지수는 간헐적으로 상승하며 불안정한 모습이 지속되었다. 최근 미국의 재정정책·무역정책 불확실성 지수는 과거 트럼프 1기를 크게 상회하는 수준까지 치솟고 있다. 이처럼 불안정한 글로벌 정책 환경은 시장에게 충격을 주고 있고, 과거 무역전쟁 당시와 같이 시장이 다시 한 번 방향을 잃고 변동/하락을 보일 가능성이 높아지게 만들고 있다.

시장 하락은 PER의 하락 후 EPS의 하락으로 진행된다. 주가가 먼저 하락한 이후 실적의 하락이 시차를 두고 따라온다. 결국, 실적이 나빠지기도 전에 주가가 먼저 하락하기 때문에 작년 22 정도 수준까지 높아져있던 미국의 PER이 현재 18까지 떨어진 상황은 시장에 지속적으로 스트레스와 변동성을 만들어내고 있다. 현재 지속되고 있는 미국 증시의 하락이 단기적인 이벤트로 인한 하락인지 혹은 추세적인 하락장의 진입인지에 대해 시장의 경계가 높아져 있는 것이다.

우리가 기억해야 하는 것

세계적인 자산운용사 피델리티 인베스트먼트는 과거 ‘마젤란펀드’를 내놓으며 역사상 최고의 성적을 냈다. 다만, 예상과 달리 마젤란펀드의 가입자들 중 50% 이상은 손해를 경험했다고 응답한다. 가입자들 대부분이 가격이 상승할 때 적극적으로 투자에 임했던 것과 달리, 손실을 보는 구간에서는 공포로 인해 패닉 판매를 했기 때문이다. 이러한 비이성적 투자 패턴은 시장의 변동성 속에서 심리적 스트레스와 잦은 매매를 만들어내며 결국 회복할 수 없는 수준의 원금 손실로 이어진다. 마젤란펀드는 1980년에서 1990년 사이 10년 동안 3번의 큰 하락을 경험했지만, 하락 시기를 지난 이후에는 이전보다 높은 수익률을 보이며 손실을 모두 만회했다. 하락 시기에 펀드를 매도하지 않았던 가입자들만이 마젤란펀드가 낸 역사적 수익률을 함께 경험할 수 있던 것이다.

변동성 높았던 트럼프 1기 시기인 2018년부터 2020년까지 QQQ를 매입 후 계속 보유한 경우와 변동성에 따라 최악의 하락을 피해 3개월 전 후 매매하는 트레이딩을 한 경우를 비교했을 때 차이는 더욱 극명하다. 만약, 시장 변동성을 피해 트레이딩했다면 2020년말 확인되는 수익률은 21.56%이지만, 변동성(하락)을 모두 경험하며 보유했을 때 확인되는 수익률은 86.30%이다. 2021년까지 확인해보면 보유시 138.24%, 매매시 33.43%으로 차이는 더욱 극명해진다. 결국, 주가 하락 공포로 인해 어떤 대응을 하기보다 시장의 상승을 ‘기다리는 것’이 이후 유효한 결과를 가져오는 투자전략이 될 수도 있다는 것이다.

1920년대 산업혁명 당시에도 관세 전쟁으로 인한 시장의 하락이 있었다. 다만, 기술혁신이 가져온 생산성 향상이 시장 하락을 만회했고 주가의 랠리를 가져와 당시 다우 지수가 10년도 안 되어 약 4배를 상승하는 모습을 보여주었다. 그 외에도 1990년대, 2010년대, 그리고 현재의 2020년대 기술혁신 기반의 강세장은 비슷한 경향성을 보이며 버블을 쌓아나갔다. 그렇기 때문에, 유망한 산업(종목)에 투자하고 있다면 공포에 쉽게 매도하기 보다 시장의 변동성이 잦아들기를 ‘기다리는 것’이 장기적으로 긍정적 결과를 가져오는 선택이 될 것이다.

2) 미국투자에서 떠나야 할까?

망원경을 통해 보여지는 것

역사적으로 발생한 긴 시계열, 현재 발생하고 있는 넓은 거시적 역학을 모두 참고하여 마치 망원경을 통해 보듯 시장을 종·횡단적으로 살피는 것이 필요할 때가 있다. 세계적인 헤지펀드 매니저 레이 달리오는 패권국가의 흥망성쇠를 기축통화의 지위 변화로 설명한다. 글로벌 외환 보유액 및 거래액, 외환 부채 발행 등 국제적으로 높은 점유율을 보이던 기축통화가 신뢰를 잃고 점유율이 낮아지기 시작할 때, 새로운 기축통화와 패권국가의 등장으로 이어지는 것이다. AI와 탈중앙화로 인해 ‘대전환기’로 불리고 있는 지금, 단순히 종목과 주가를 넘어서 미국과 글로벌의 움직임에 대해 어느 때보다 더욱 주시하는 것이 필요하다.

미국의 대외 무역을 통해 발생하는 경상수지 적자와 글로벌 투자자들의 미국 자산 구입을 통해 발생하는 자본수지 흑자는 동전의 양면처럼 불가분의 관계를 가지고 있다. 수출보다 큰 수입 규모로 인해 미국의 자본(달러)은 국외로 유출되는 무역적자(경상수지 적자)가 발생하나, 미국 자산(Asset) 구입의 수요로 인해 유출된 자본이 다시 미국으로 유입되는 현상(자본수지 흑자)이 나타나는 것이다. 무역 흑자는 미국으로의 자본 유입을 어렵게 하며, 결국 트럼프가 주장하는 ‘경상수지 흑자+자본수지 흑자’는 불가능에 가까운 목표라고도 할 수 있다. 이처럼 심각한 모순을 내포한 경제 정책은 미국 자산에 대한 의구심을 만들어내고 있으며, 대표적인 안전자산으로 선호되던 미국 국채는 하루 40bp 가량 시장 금리가 치솟을 정도로 매도 물량이 나오고 있다.

4월 초 미국 상원은 공화당의 주도 하에 예산결의안을 통과시켰다. 예산결의안에는 대규모 감세안을 처리하기 위해 향후 10년 동안 재정적자 5.8조 달러를 확대시킨다는 내용이 포함되어 있었다. 이는 2021년 인프라투자법안 4,000억 달러의 14배에 달하는 수준이며, 2020년 팬데믹 대응 법안 1.7조의 3배 이상에 달하는 수준이다. 역사적 수준의 대규모 재정적자안으로 인해 시장은 국채 공급이 대폭 확대될 것이며, 베센트 재무장관이 관세를 통해 충당하고자 한 연간 수입(3,000~6,000억 달러) 또한 이뤄지기 어렵다고 판단하는 추세이다. 결국, 고율 관세 정책과 대규모 재정적자를 수반하는 감세안은 미국의 시장 금리 상승 압력을 높이며 기축통화로서의 달러 지위를 위협하고 있다.

현미경이 필요한 이유

역사적으로 거대한 추세의 변화가 나타난다고 하더라도, 상황에 따라 시장은 다른 방향을 보이기도 하며 끊임없이 단기적인 등락을 반복하는 경향이 있다. 또한, 같은 경제 지표라고 하더라도 어디서 어떻게 측정한 지표인지에 따라 때로는 경기를 왜곡하기도 하며 시장에 혼란을 주기도 한다. 그렇기 때문에, 미세한 변화와 시그널을 알아차리기 위해서는 현미경을 통해 보는 것처럼 자세하게 시장을 들여다보는 능력도 필요하다.

글로벌 주도권의 변화가 나타난다 하더라도 시장은 이를 바로 반영하기 보다는 일정한 패턴을 보이며 뒤늦게 반응하는 경향을 보인다. 1990년대부터 미국과 중국은 번갈아가며 글로벌 흐름을 주도했다. 한 국가가 경제성장률의 우상향을 보이며 세계 경제를 주도하는 기간 동안, 해당 국가의 주식 시장은 경제 상승 중반부 정도에야 이를 반영하며 상승하는 모습을 보였다. 미국이 주도권을 잡았던 1992년~2000년, 중국이 주도권을 잡았던 2002년~2008년, 그리고 다시 미국이 경제 성장을 보이며 주도권을 잡게 된 2010년부터 지금까지도 시장은 변화에 바로 반응하기 보다 중반부가 되어서야 후행하는 모습을 보였다. 이번에도 이러한 패턴이 반복될 것인지는 알 수 없으나, 큰 흐름의 변화가 나타났을 때 이를 급하게 반영하기 보다 시장의 미세한 변화를 지켜보는 것이 보다 현명한 태도가 될 수 있다.

경제지표에는 조사 참여자들의 설문을 통해 심리를 반영하는 Soft Data와 객관적인 수치를 취합해 만든 Hard Data가 있다. 글로벌 Hard Data와 Soft Data의 추이를 비교했을 때, 2025년 이후 Soft Data는 급격하게 악화되었으나 Hard Data는 여전히 우상향하며 꾸준히 상승하는 모습을 보이고 있다. 물론, 경기침체는 자기실현적 위기(Self-fulfilling crisis)로 발생하는 경향이 있어 심리적인 부분도 중요하지만, 양호한 Hard Data가 아직은 침체를 가리키고 있지 않다는 것을 기억할 필요가 있다. 지금과 같이 변동성 높은 시장에서 투자하기 위해서는, 비관적/낙관적 분위기에 휩쓸리기 보다는 경제 지표가 뜻하는 것이 무엇인지 스스로 생각하고 섬세하게 비교하여 신중하게 판단해야 한다.

3) 미국주식 투자, 무엇을 볼 것인가?

향후 보아야 하는 것

현재 시장의 가장 큰 특징은 업종별 동조화(Pairwise correlation)의 추이가 강해지고 있다는 것이다. 업종별로 차별화되는 모습이 없고 대부분의 종목들이 비슷한 방향성을 가지며 움직이고 있다. 정상적인 시장 환경이라면 업종/산업별 경기 수준과 실적에 따라 주가가 다른 움직임을 보여야 하지만, 지금과 같이 외부 리스크 혹은 시장 리스크로 인해 조정을 받게 되는 경우 이러한 모습을 보이게 된다. 이러한 동조화 추이가 낮아지게 될 때, 시장은 다시 조정을 멈추고 돌아설 가능성이 있다.

미국 시장은 기술주/성장주가 주도하고 있는 시장으로, 기술주와 성장주의 회복이 우선되어야 몇 달 간 이어진 하락 추세를 돌이켜 다시 상승 회복할 힘이 생겨나게 된다. 과거 1990년대부터 2020년대까지 MSCI AC World 대비 미국 성장주의 상대주가를 확인해면, 미국 성장주는 달러 인덱스와 동행하며 비슷한 추이를 보이는 경향성을 가지고 있다. 미국 무역적자(경상수지 적자)를 통해 유출된 달러가 자본 수지를 통해 다시 미국으로 유입되는 과정에서, 대표적으로 선호되는 미국 자산 중 하나로 미국 성장주가 있기 때문이다. 2024년 한 해에만 약 3000억 달러의 역대급 주식 투자 순유입이 나타나며 강달러를 뒷받침하기도 했다.

다만, 미국의 관세 정책과 대규모 재정정책 그리고 미국에 대한 글로벌 국가들의 불신 등 다양한 시장 외부의 이슈로 인해 다시 강달러가 나타나며 기술주/성장주가 강하게 시장을 이끄는 모습이 나타나기 까지는 일정 기간이 소요될 수 있다. 이럴 경우, 단기적인 조정 공포에 매도하기 보다 기다리고, 시장이 횡보 및 느린 회복을 보이는 과정에서 분할 매수로 대응하는 등 장기적인 관점에서 투자전략을 수립하는 태도가 필요하다.