7월 셋째주: 토큰 증권, 초개인화, SEC

(1) 원화 스테이블코인, 토큰 증권에서 사용처를 찾다

지난주에 주간 기록을 쉬었던 이유는 현재 컨트리뷰터로 참여 중인 아시아스테이블코인 얼라이언스(ASA)에 기고한 이 글을 작성하고 있었기 때문이다.

개인적으로 원화 스테이블코인의 규제화는 이제 시간문제라고 생각한다. 그렇다면 그다음으로 시급하게 고민해야 할 질문은 “이걸 대체 어디에 쓸 것인가?”다. 마침 내가 delta에서 일하며 토큰 증권에 대해 많이 공부하고 있는 중이기도 해서, 이 둘을 엮어보면 흥미로운 글이 되겠다는 생각이 들어 글을 쓰게 되었다. 또, 상대적으로 스테이블코인보다 더 시급하게 다뤄져야 할 수도 있는 STO 법안에 대한 논의가 최근 줄어든 것도 우려되는 부분이었다.

내가 해당 글에서 설명하고자 했던 핵심은 다음과 같다: 만약 토큰 증권이 활성화된다면, 블록체인 상에 발행된 증권을 매수하기 위해선 자연스럽게 블록체인 상에 존재하는 원화 스테이블코인을 사용하게 되지 않을까? 물론 투자자 입장에서는 일반 증권을 매수하는 것처럼 보이겠지만, 백엔드에서는 원화를 스테이블코인으로 전환한 후, 해당 스테이블코인으로 토큰 증권을 매수하는 흐름이 이뤄질 것이라는 생각이다.

토큰 증권에 대해 고민해야 할 지점은 크게 두 가지다:

첫 번째 질문은 토큰화 자체와는 무관한 문제로, 투자자들이 어떤 상품을 선호하는지, 기관 투자자들이 어떤 자산에 매력을 느끼는지에 대한 전통적인 투자 분석이 필요하다. 나와 delta는 현재 대체투자 자산에 대한 수요가 상승하고 있으며, 앞으로도 더 커질 것으로 보고 있다.

두 번째 질문과 관련해서는, 글에서도 언급했듯이 비유동적이고, 진입장벽이 높으며, 관리가 복잡한 증권일수록 토큰화했을 때 명확한 효용이 발생할 가능성이 크다. 결국 많은 이들이 토큰화를 뮤추얼펀드, ETF에 이어지는 자산운용의 ‘제3의 혁신’으로 바라보는 이유도 이와 같은 구조적 변화를 가져올 수 있다는 기대 때문이다. 이 관점에서 보면, 대체투자 자산들은 두 질문 모두에서 상대적으로 긍정적인 평가를 받을 수 있다.

다만, 대체투자 자산은 주식이나 채권에 비해 토큰화 자체가 훨씬 어렵고, 단순히 토큰화된다고 해서 자동으로 유동성이 생기거나 이차거래가 활성화되는 것은 아니다. 따라서, ‘대체투자 자산의 민주적 접근성 확대’를 목표로 한다면, 토큰화는 하나의 수단에 불과하며, 그 외에도 제도적, 인프라적 변화들이 병행되어야 한다고 생각한다.

(2) 토큰화와 초개인화 자산관리

어떤 글은 훌륭함에도 불구하고, 나오는 줄도 모르고 지나치는 경우가 많다. BCG의 보고서도 그런 예 중 하나였다. 포필러스의 희창님 덕분에 이번에 처음 접하게 되었는데, 펀드 지분의 토큰화에 대해 매우 훌륭한 통찰들이 담겨 있었다. 그중에서도 가장 인상 깊었던 부분은, 토큰화가 자리 잡을 경우, token의 programmability를 활용하여 실시간 리밸런싱과 포지션 조정을 통해 초개인화된 자산 포트폴리오 구성이 가능해진다는 점이었다.

가까운 미래에 현금, 주식, 채권, 사모펀드, 비상장 주식, 가상자산 등이 모두 동일한 규격의 토큰 형태로 존재하고, 이들이 하나의 공유 원장 위에 올라간다면 어떨까? 특정 목적(예: 공격적 투자형, 안정형 등)에 따라, 알고리즘이 사람 개입 없이 실시간으로 토큰을 매수·매도하며 포트폴리오를 조정하는 시나리오가 가능해질지도 모른다. 물론, 로보어드바이저들도 현재 유사한 역할을 하고 있지만, 토큰화가 이뤄질 경우 다음과 같은 차별점이 있다:

물론 이 모든 것이 토큰화만으로 해결되는 것은 아니다. 예를 들어, 사모펀드는 토큰화하더라도 일반 개인은 전문투자자가 아니면 접근이 어렵다. 2023년 기준으로 개인 전문투자자는 약 2만 5천 명 수준으로, 이는 전체 인구 대비 매우 낮은 수치다. 미국의 경우 Reg D 대상 펀드를 구매할 수 있는 accredited investor 비율이 전체의 약 13%에 달하는 것과 비교하면, 한국은 아직 제도적 제한이 큰 편이다.

(3) SEC의 인상적인 최근 행보 살펴보기

최근 SEC 내부에서도 토큰 증권에 대한 인식이 변하고 있다는 신호들이 보이고 있다.

대표적으로, 2025년 7월 9일 Hester Peirce 커미셔너는 공식 성명을 통해 다음과 같은 입장을 밝혔다:

이는 결국 "토큰화된 증권도 그냥 증권일 뿐"이라는 입장으로, 발행 방식이나 원장 기술이 달라도 규제 목적은 동일하다는 의미로 해석된다. 그녀는 같은 자산을 토큰화하더라도, 해당 토큰이 법적 소유권을 포함하느냐, 아니면 단순히 경제적 수익에 대한 노출만을 의미하느냐에 따라 증권 수령증서(receipt for a security)가 될 수도 있고, 증권기반 스왑(security-based swap)으로 분류될 수도 있다고 밝혔다. 특히 후자의 경우, 리테일 거래에 대한 규제가 더 강하게 작동하기 때문에, 단순히 기술적 수단을 바탕으로 한 규제 회피는 어렵다는 메시지로 들렸다.

과거에는 토큰화의 장점으로 ‘더 간편한 발행’이나 ‘더 넓은 접근성’ 등이 언급되었지만, 이제는 이런 관점이 더 이상 유효하지 않다는 인식이 내부적으로 공유되고 있는 듯하다.

또한, SEC는 최근 ‘혁신적 면제(innovation exemption)’ 제도 도입도 검토 중이다. 이는 기존 SEC 등록 요건을 모두 따르지 않더라도, 일정 조건하에 제한된 규모와 기간 내에서 혁신적 금융상품·서비스를 시범 운영할 수 있도록 허용하는 제도다. 기존의 no-action letter나 sandbox보다 훨씬 유연하고 전향적인 방식으로 평가되며, 현재 업계 의견 수렴 절차가 진행 중이고 수개월 내 초안 발표 가능성도 거론되고 있다.

종합하자면, 앞으로 토큰 증권은 더 이상 별도 규제 프레임워크에서 다뤄지기보다는, 기존 증권의 한 형태로 다뤄질 가능성이 높다. 이는 곧 토큰화된 증권이 점차 일반 투자자들이 ‘자신도 모르게’ 구매하게 되는 수준으로 스며들 수 있음을 시사한다. 이는 기관 대상 실험에 머무르던 토큰 증권이 리테일 투자자 생태계로 본격 진입하는 전환점이 될 수도 있다.