올해 하반기 뷰티 M&A 시장에서 가장 눈에 띈 거래는 스킨케어 브랜드 '메디필'의 주인이 바뀐 일입니다. 사모펀드 MBK파트너스가 메디필을 운영하는 스킨이데아와 건강기능식품사 라이프앤바이오 두 곳을 묶어 약 3,000억 원에 사들였습니다. 9월 초 인수 소식이 전해진 뒤 10월 말 잔금 납입까지 일사천리로 마무리됐습니다.
회사를 넘긴 곳은 글로벌 투자사 모건스탠리의 사모펀드 부문인 모건스탠리PE(MS PE)였습니다. 2년 반 전 메디필을 사들였던 MS PE가 한국 시장 철수를 결정하면서, 한국에 남은 마지막 투자 자산 두 곳을 통째로 정리한 것입니다.
그런데 팔린 회사의 성적표를 보면 의아한 구석이 있습니다. 스킨이데아는 지난해 영업이익 266억 원을 냈고, 영업활동으로 실제 통장에 들어온 현금도 260억 원에 달했습니다. 다만 매출은 1,045억 원으로 전년보다 1% 줄었습니다. MS PE가 인수한 첫해 매출이 42%나 뛰었던 회사가 지난해에는 성장을 멈춘 것입니다.
안정적으로 현금을 벌던 회사를 인수 2년 반 만에 내놓은 이유는 무엇이고, 파는 쪽의 다급함은 몸값에 어떻게 반영됐을까요? 스킨이데아 감사보고서와 그간의 숫자를 따라가며, 이커머스 M&A 전문 플랫폼 이숲에서 함께 살펴보도록 하겠습니다.
안녕하세요 숲메님! 이숲 뉴스레터 에디터 남채연입니다 👋
〽️ THIS WEEK 비즈레터 목차
- 🚪 MS PE는 한국에서 무엇을 정리했을까?
- 📈 메디필의 숫자는 팔 만한 시점이었을까?
- 🔍 파는 사정은 값에 얼마나 반영됐을까?
#1. 🚪 MS PE는 한국에서 무엇을 정리했을까?
신규 투자를 멈춘 뒤, 남은 자산을 하나씩 처분했습니다
이번 거래는 메디필의 사업 부진 때문이 아니라, 대주주인 MS PE의 한국 철수 시간표에서 출발했습니다. 사모펀드는 보통 펀드 만기나 본사 전략에 맞춰 투자금을 회수해야 합니다. MS PE는 올해 초부터 국내 신규 투자를 사실상 멈추고 기존 자산을 파는 데만 집중해 왔습니다. 글로벌 본사의 아시아 투자 전략이 인도 등으로 이동하면서 한국 비중을 줄인 영향으로 알려졌습니다. 2006년 합류해 약 20년간 한국 사업을 맡은 정회훈 전 대표는 지난해 말 사의를 밝히고 올해 초 회사를 떠났고, 뒤를 이은 대표의 역할은 마지막 자산 매각과 오피스 정리에 머물렀다는 해석이 나옵니다. MS PE가 철수를 공식 발표한 것은 아니지만, '한국서 철수'라는 제목의 보도가 나왔습니다.
2024년부터 한국 자산을 비우는 속도가 확연히 빨라졌습니다. MS PE는 2024년 3월 스킨이데아 지분 67%를 기업가치 약 1,500억 원에 사들였습니다. 그런데 불과 두 달 뒤인 5월에는 15년 넘게 보유하던 전주페이퍼를, 11월에는 화장지 브랜드 모나리자를 운영하던 MSS홀딩스를 차례로 매각했습니다. 그리고 올해 마지막으로 남은 스킨이데아와 2021년에 투자한 라이프앤바이오를 함께 넘기며 한국 포트폴리오 정리를 마쳤습니다.
스킨이데아를 읽을 때 같이 봐야 할 사례가 놀부입니다
MS PE가 스킨이데아를 2년 반 만에 서둘러 판 배경에는 과거 한국에서 겪은 쓰라린 실패도 자리하고 있습니다. 2011년 1,114억 원에 사들인 외식 프랜차이즈 놀부를 11년이나 들고 있다가, 2022년 보유 지분의 절반 이상을 약 200억 원에 넘긴 일입니다. 인수가의 절반에도 못 미치는 값이라는 분석이 나왔습니다. 그사이 놀부 매출은 2016년 1,200억 원에서 400억 원까지 쪼그라들었습니다. 뒤늦게 손을 털려다 제값을 못 받은 대표적인 사례였죠.
한국 투자 자체도 뜸했습니다. 2014년 한화L&C 건재부문을 인수한 이후 2021년 라이프앤바이오에 투자하기까지 약 8년간 국내 경영권 인수 거래가 없었습니다. 8년의 공백 끝에 들인 투자가 결국 한국에서의 마지막 거래가 됐고, 과거 놀부처럼 회수 시기를 놓치지 않으려면 회사가 건강할 때 털어내야 하는 상황이었습니다.
#2. 📈 메디필의 숫자는 팔 만한 시점이었을까?
피부관리숍에서 출발해 올리브영과 해외로 판로를 넓힌 회사입니다
스킨이데아의 주력 브랜드 메디필은 처음부터 대중적인 온라인 브랜드가 아니었습니다. 2020년만 해도 매출 390억 원에 영업이익 172억 원, 영업이익률 44%를 내던 알짜 B2B 중심 회사였습니다. 전국 100여 개 피부관리숍에 제품을 공급하면서 백화점과 면세점에 입점해 있었고, 당시 창업주들이 경영권 매각을 추진하며 거론된 몸값이 1,500억 원 안팎이었습니다. 이후 판로를 대중 채널로 넓히며 외형을 키웠습니다. 올리브영 매출이 2년 사이 5배가량 뛰고 홈쇼핑에서도 완판을 이어가며 국내 인지도를 확보했습니다. 지난해 9월에는 일본 큐텐에서 바디케어 1위에 오르며 매출이 전년 동기의 3배 이상으로 뛰었습니다. 전문 피부관리숍 납품에서 대형 유통과 해외 온라인으로 무게중심을 옮긴 6년이었습니다.
이익은 정점에서 한 걸음 내려왔고, 매출은 멈췄습니다
문제는 지난해부터 성장 그래프가 꺾였다는 점입니다. 스킨이데아의 매출은 2021년 552억 원에서 지난해 1,045억 원으로 4년 만에 거의 두 배가 됐지만, 지난해에는 1% 줄어들며 멈춰 섰습니다. 영업이익 역시 2024년 294억 원으로 정점을 찍은 뒤 지난해 266억 원으로 10% 가까이 줄었습니다. 주목할 부분은 영업이익률입니다. 이 기간 영업이익률은 25~28% 수준에서 거의 움직이지 않았습니다. 이익률이 고정돼 있다는 것은 곧 이익이 매출을 그대로 따라가는 구조라는 뜻입니다. 외형 성장이 멈추면 이익도 더 늘어나기 어렵다는 신호가 숫자에 먼저 찍힌 셈입니다.
성장을 만드는 비용 구조도 바뀌고 있었습니다
재무제표 안쪽을 들여다보면 돈을 버는 효율이 예전 같지 않았습니다. 2024년에는 매출이 315억 원 느는 동안 광고비는 77억 원에서 69억 원으로 오히려 줄었습니다. 대신 판매수수료가 34억 원에서 95억 원으로, 지급수수료가 16억 원에서 36억 원으로 뛰었습니다. 두 수수료 증가분 81억 원은 늘어난 매출의 26%에 달합니다. 올리브영이나 홈쇼핑, 아마존처럼 입점 수수료를 떼는 대형 유통 채널 비중이 커졌다는 뜻입니다. (감사보고서에 판매수수료 세부 내역이 나와 있지는 않아, 채널 변화와 연결해 읽은 해석입니다.)
지난해에는 비용의 성격이 또 한 번 달라졌습니다. 판매수수료는 55억 원으로 줄었지만, 광고선전비가 69억 원에서 93억 원으로 35% 늘었습니다. 그런데도 매출은 늘지 않았습니다. 마케팅비를 더 투입해도 신규 매출이 붙지 않는 구간에 들어섰거나, 기존 매출을 방어하는 데 드는 고객 획득 비용이 커졌다는 신호입니다. 어느 쪽이든 새 주인 입장에서는 성장을 다시 끌어올리기 위해 예전보다 더 많은 비용을 써야 하는 구조입니다.
놀부와 달리, 현금이 돌고 있을 때 넘겼습니다
그럼에도 파는 쪽의 타이밍만 놓고 보면 영리한 선택이었습니다. 놀부는 매출이 3분의 1로 줄어든 뒤에야 인수가에 크게 못 미치는 값으로 넘어갔지만, 스킨이데아는 영업이익 266억 원에 영업활동 현금흐름 260억 원을 기록하던 때에 팔렸습니다. 장부상 이익의 98%가 실제 현금으로 들어오던 시점입니다. 성장은 주춤해졌어도 현금 창출력이 가장 탄탄할 때 매각을 결단한 셈입니다.
출처 : 스킨이데아 감사보고서(2020~2025), 서울경제 시그널(2021.6.30), 코스인코리아(2024.5.13), 패션비즈, 딜사이트(2026.9.4). 비율은 감사보고서 숫자로 계산했습니다.
#3. 🔍 파는 사정은 값에 얼마나 반영됐을까?
연초 추정치는 11배 수준이었지만, 실제 거래는 8~9배에 멈췄습니다
이번 거래 금액은 약 3,000억 원으로, 두 회사 EBITDA의 약 8배 수준으로 평가받았습니다. 감가상각비와 무형자산상각비를 영업이익에 더해 계산하는 EBITDA 기준으로 보면, 지난해 스킨이데아는 275억 원, 라이프앤바이오는 69억 원을 벌었습니다. 둘을 합친 344억 원으로 3,000억 원을 나누면 약 8.7배가 됩니다. 연초 업계의 눈높이는 이보다 높았습니다. 올해 1월 매각 추진 당시 보도된 스킨이데아 단독 기업가치 추정치는 약 3,000억 원이었습니다. 스킨이데아 EBITDA 275억 원 기준으로 약 11배 수준입니다. 최종 거래에서 두 회사에 같은 배수를 적용해 역산하면 스킨이데아 몫은 약 2,400억 원 수준이니, 연초 추정치와는 600억 원가량 차이가 납니다.
몸값 앞에는 '성장 둔화'와 '마감 시한'이 겹쳐 있었습니다
기대보다 배수가 낮아진 데는 두 가지 이유가 맞물렸습니다. 하나는 앞서 본 것처럼 매출 성장이 멈췄다는 점이고, 다른 하나는 파는 쪽의 촉박한 일정입니다. MS PE는 원래 B2B 중심이던 사업을 소비자 직접 판매(B2C) 중심으로 전환하고 조직을 재정비한 뒤 팔 계획이었지만, MBK가 제시한 조건 등을 고려해 매각 시기를 앞당긴 것으로 전해집니다. 여기에 본사의 한국 정리 기조도 영향을 미친 것으로 보입니다. M&A 협상에서 파는 쪽에 마감 시한이 생기는 순간, 사는 쪽이 가격 협상의 주도권을 쥐게 됩니다. 연초 추정치(약 11배 수준)와 실제 거래된 8~9배 사이에는 '멈춘 성장'과 '파는 쪽의 시간 압박'이 반영돼 있었습니다.
그래도 MS PE는 배수가 아닌 '이익'을 키워 값을 불렸습니다
그렇다고 MS PE가 손해를 본 장사는 아닙니다. 2024년 3월 스킨이데아를 인수할 때 책정된 기업가치 1,500억 원은 직전 해 이익(2023년 EBITDA 약 199억 원)의 약 7.5배였습니다. 이번 거래에서 동일 배수를 가정해 추정한 스킨이데아 몫 약 2,400억 원은 2년 반 만에 몸값이 1.6배로 불어난 금액입니다. 2021년 창업주들이 매각을 추진할 때 거론된 1,500억 원 안팎 역시 당시 이익(2020년 EBITDA 175억 원)의 약 8.5배 수준이었습니다.
정리하면, 지난 5년간 스킨이데아의 가치평가 배수는 8배 안팎에서 크게 움직이지 않았습니다. 결국 몸값을 1,500억 원에서 2,400억 원으로 키운 결정적 동력은 시장의 고평가가 아니라 실적 성장이었습니다. 이 기간 EBITDA가 2023년 약 199억 원에서 2025년 약 273억 원으로 약 37% 늘었기 때문입니다. 연초 추정치보다는 낮았더라도, 인수 당시와 비교하면 회사의 이익 체력을 키워 제값을 받아낸 거래였습니다.
* 계산 기준 : 8.7배는 보도된 두 회사 이익 합계 344억 원으로 3,000억 원을 나눈 값이며, 스킨이데아 몫 약 2,400억 원은 실제 회사별 배분액이 공개되지 않아 두 회사에 같은 배수(8.7배)를 적용한다고 가정해 단순 추정한 값입니다. 연초 3,000억 원은 스킨이데아 단독 기준 IB 업계 추정치이고, 최종 거래 3,000억 원은 두 회사 합산입니다. 2023년 EBITDA 약 199억 원과 2025년 약 273억 원은 감사보고서의 영업이익에 감가상각비와 무형자산상각비를 더해 계산한 값이어서, 보도된 2025년 275억 원과는 산정 방식에 차이가 있습니다.
출처 : 한국경제(2026.9.2), 딜사이트(2024.2.2, 2026.9.3, 2026.9.4), 이투데이·인베스트조선(2026.9.2), 더벨(2026.10.29), 서울경제 시그널(2026.1.9, 2021.6.30), 헤럴드경제(2022.8.30), CEO스코어데일리(2024.11.8), 코스인코리아(2024.5.13), 패션비즈, 스킨이데아 감사보고서(2020~2025)
이숲의 시선
이번 거래는 아무리 돈을 잘 버는 회사라도 파는 사람의 사정에 따라 몸값이 달라질 수 있다는 것을 보여줍니다. 안정적으로 현금을 벌던 회사가 대주주의 철수 일정에 맞춰 기대보다 낮은 배수에 팔렸고, 같은 MS PE가 매각 시기를 놓쳤던 놀부는 인수가에 크게 못 미치는 값에 넘어갔습니다. 두 사례 모두 회사의 숫자만큼이나 언제, 어떤 사정으로 파느냐가 결과를 갈랐습니다.
이숲이 "언젠가 팔 때를 지금 준비하세요"라고 말하는 이유도 여기에 있습니다. 매각 일정을 내가 쥐고 있을 때는 값을 협상할 수 있지만, 마감 시한이 생긴 뒤에는 사는 쪽이 그 다급함을 먼저 읽습니다. 이익이 남아 있고 성장이 이어질 때 우리 회사의 적정 매각가 범위와 정리해 둘 숫자를 미리 확인해 두는 것이 좋은 값의 출발점입니다.
물론 일정이 정해진 매각이 모두 손해로 끝나는 것은 아닙니다. MS PE는 2년 반 만에 EBITDA를 약 37% 늘려, 동일 배수를 가정한 추정 몸값을 1.6배로 키워 팔았습니다. 다만 매각 시기를 스스로 정할 수 있는 여유가 있었다면 협상의 여지는 훨씬 더 컸을 것입니다.
그렇다면 우리 브랜드를 팔 때, 그 일정은 누가 쥐고 있을까요? 그리고 지금 얼마에 팔 수 있는지는 알고 있을까요? 이숲은 언제나 이커머스 브랜드 M&A 시장의 중심에서 함께하겠습니다.
